信托业转型的逻辑与路径

一、信托公司转型的逻辑

（一）契合金融供给侧结构性改革的政策导向

当前，信托行业以非标债权及通道为主的业务模式正面临严峻挑战，要解决微观经营层面可持续发展的问题，最根本的是要以金融供给侧结构性改革为指引，回归服务实体经济的本源，适应经济增长模式转变及产业升级需要，推动业务、产品及服务的转型创新。2019年2月，习近平总书记在中共中央政治局第十三次集体学习时指出，深化金融供给侧结构性改革要以金融体系结构调整优化为重点。而金融体系结构调整优化的关键是要大力发展资本市场，提高直接融资占比，有效支持经济高质量发展。

相比于银行、证券公司，信托是金融体系中最具灵活性、创新性的金融机构，能整合运用多种工具解决资金供需双方在风险、期限上不匹配的矛盾，在金融供给侧结构性改革中大有可为。我国资本市场已进入重大发展战略期，未来必将成为企业投融资、居民财富管理的重要场所，标准化资产的增长潜力巨大，居民资产配置向金融市场转移将是大势所趋。未来信托公司要更多地以投资银行、资产管理者、机构投资者的角色参与资本市场投融资，将居民储蓄转化为对金融市场的投资，助力直接融资发展。

（二）顺应市场和客户需求的变化趋势

随着社会财富的持续积累，有效实现财富的保值增值及传承已经成为满足人民群众对于美好生活追求的重要基础。我国已连续两年实现人均GDP超1万美元，从“十四五”规划实施到2035年的15年，是我国经济转型升级，从中等收入国家向高收入国家行列迈进的关键期。如果我国经济能够依托创新驱动在未来15年实现4.8%~6.3%的年复合增长，人均GDP达到2万~2.5万美元，那么我国的居民财富也将同步稳定增长，实现存量翻番。

财富蛋糕的持续扩大将为资产管理及财富管理机构的发展提供丰沃的土壤。这意味着信托公司要充分把握这一机会，顺应市场及客户需求的变化，培育为客户赚取持续稳定收益的资产管理和资产配置能力。自2017年至今，资管市场的竞争格局已经发生深刻变化，具体体现为公募基金、私募证券及股权基金都实现了规模翻倍以上的增长，而券商资管、信托、基金子公司的规模则出现了显著的下滑态势，居民财富向证券投资、股权投资转移的趋势明显。对于信托公司而言，未来无论是在资产管理的产品输出端还是财富管理的服务端，都应该准确把握居民财富配置方向及结构的变化，升级业务模式，提升专业能力，优化业务和产品结构，通过“腾笼换鸟”焕发新生。

（三）借鉴其他国家和地区信托业务发展的经验

信托在中国的发展只有短短40年时间，但美国、日本等国家信托的历史都长达百年以上，可以对我国信托业发展提供借鉴。

在商事信托最发达的美国，信托在金融体系中发挥过融资、资产管理、提供事务性服务等多种功能。美国开展信托业务的主要是商业银行设立的信托部门、信托分支机构、信托服务办公室以及信托公司。信托业务主要包括信托账户资产管理、托管及保管、信托基金管理三大类，为个人、公司及机构客户提供资产管理及相关的事务管理服务，不再直接提供融资。在日本及我国台湾地区，信托业也曾经扮演过中长期融资提供者的角色，但其功能重心最后都从以融资为主转变为以提供资产管理及相关的事务性服务为主。

从海外信托业的发展来看，信托业的功能与所在国家的经济发展阶段及金融体系结构有着密切的关系。美国和日本实行混业经营，银行可兼营信托业务，美国的信托公司可申请银行牌照，日本的信托公司在政府推动下转型为信托银行，但不管如何，“受人之托、代人理财”一直是信托最核心的金融功能，无论未来中国金融体系如何变迁，信托业的发展都不能脱离这一核心功能。

二、信托公司转型的路径选择

信托业在过去十余年里的快速崛起得益于有效把握住了中国经济持续发展背景下，资金需求旺盛、居民财富不断积累、理财需求蓬勃兴起的机遇。未来行业要实现可持续发展，必须要找准自身在金融体系中的功能定位，适应新发展阶段实体经济及人民群众对金融服务提出的新要求，进一步丰富产品及服务。

（一）做真正的实业投行

信托公司一直被冠以“实业投行”的称号，其主要原因是信托公司可通过资金信托计划直接为实体企业提供各种形式的债权融资，但实际上此类业务担当了信用创造中介的角色，是类银行信贷业务，而非真正的投行业务。从投资银行的定义来看，投资银行是专门针对工商企业办理有关投资业务的银行，主要业务包括为工商企业发行股票、债券提供发行承销服务，对股票、债券进行直接投资，为企业改组并购等活动提供服务等。

在过去十余年里，融资信托凭借资金运用方式灵活的优势较好地填补了实体经济资金需求缺口，起到了拓宽融资渠道的作用。但是，在经济结构调整期及金融去杠杆周期叠加的压力下，异化为类信贷业务的融资信托在过去十余年里累积的风险已经在加速暴露。基于防范系统性金融风险的考虑，监管机构提出要逐步压缩融资类信托业务规模，以利于行业的长期稳定发展。基于以上原因，未来信托公司应积极拥抱监管导向，在准确把握宏观大背景及金融供给侧结构性改革核心目标的基础上，积极谋求业务转型。

信托具有业务领域横跨实体经济及金融市场、资金运用方式灵活的优势，在提高服务实体经济质效方面有很大的潜力可挖。在大力发展多层次资本市场、提升直接融资占比的背景下，信托公司可发挥自身优势，积极拓宽业务领域，推动业务模式的优化升级，从简单提供债权融资向开展投行、投资类业务转型；从过去单一的放贷向综合运用股权、债权、股债结合、“夹层”以及资产证券化等多种金融工具为客户提供综合投融资服务转型；从被动控制风险向积极管理风险、创造价值转型；从影子银行转变为真正的实业投行。除了不能开展公募承销业务，信托公司可组合运用多种金融工具，通过“非标”与“标”、投与贷联动来满足企业在生命周期不同阶段的融资需求。当然，做实业投行会对信托公司的专业能力提出更高要求，需要深入理解产业、深耕产业，密切跟踪产业链上下游，培育资产发现、资产定价、价值创造和价值实现的能力。

（二）做特色的资产管理机构

在资管新规全面实施及融资信托业务长期压缩的背景下，信托公司必须重新审视自身在大资管市场中的定位，积极推进向投资管理领域转型，提升主动管理能力，并与其他各类资管机构开展差异化竞争，成为真正专业的资产管理机构。

从境外来看，资产管理机构主要分为两大类：第一类是传统资产管理机构，主要专注于股票、债券等标准化资产的投资管理；第二类是另类资产管理机构，主要投资于对冲基金、私募股权、房地产基金等另类资产。对于信托公司的路径选择，笔者认为，这需要结合自身的资源禀赋及能力来进行分析。信托公司固然可以通过积极引入投研团队、组建专门业务部门来大举进军资本市场，与公募基金、券商进行正面交锋，但是我们必须看到，公募基金、券商已深耕资本市场20余年，有着专业的投研团队、成熟的运营及风控体系，投资者风险教育也已普及深入，管理规模赶超信托，成为居民配置证券理财产品的首要选择。信托公司从自己擅长的非标赛道上跑到标品赛道上去比拼，实现弯道超车的难度是比较大的。正因为如此，信托公司不能简单地照搬基金的发展路径，而是应利用自身的灵活性特点，发挥“投行+资管”的协同优势与其他资管机构进行差异化竞争，通过创设特色的、覆盖不同风险收益特征的产品线，满足客户的资产配置需求。

一方面，信托公司应积极拥抱资本市场，提升主动管理能力，逐步构建完善包括现金管理、固定收益、“固收+”、FOF/TOF（投资于基金的基金/投资于基金的信托）在内的基础净值型证券产品线，并依托组合开展“投行+资管”业务的优势，打造自身的特色产品，建立细分领域的竞争优势。由于可开展投行业务，信托公司不应局限于金融市场已有标准化资产的组合投资，而是可以主动挖掘并创设资产进行投资。比如，在“固收+”产品中，在债券作为底层资产的基础上，信托公司可以通过配置非标以及非标转标的资产支持证券（ABS）、资产支持票据（ABN）、私募债以及证券信托的优先级份额等稀缺的高息资产来增厚投资组合的收益，同时在“+”的部分，还可通过引入权益、量化中性等领域的优秀管理人来创造超额收益。信托公司也可以充分利用自身跨市场投资、连接金融同业机构以及作为运营服务平台的优势，与私募基金、券商合作开展TOT、TOF等资产配置型业务，通过打造专业的大类资产投研体系和基金评价体系，逐步培育主动配置能力，为客户把握机会、创造价值。

另一方面，信托公司也可以对标境外优秀的另类资产管理机构，通过运用多种金融工具开展专业化投资运作，为客户提供房地产基金、私募股权投资基金、基础产业基金、REITs等另类资管产品，丰富一篮子资产配置组合，打造为客户提供“证券+另类”资产配置的特色优势。通过在资管价值链中扮演更高端、更积极的角色，实现盈利模式从赚取利差向获取资产管理费收入及超额收益分成的转型升级。对于信托公司而言，业务模式从融资类业务为主向投资业务为主转变，需要摆脱类信贷业务下固有的防守型风控逻辑，以挖掘各大类资产的投资机会为核心驱动，提高相应的专业研究能力并完善投资决策体系，成为积极的价值发现者、价值实现者和风险管理者。

（三）做高精专的私人财富管理者

作为一种财产管理制度，信托在帮助客户实现财富保值增值及传承上具有天然优势。这一方面是因为信托在财产独立性、风险隔离、灵活性及架构稳定性方面具有制度优势；另一方面是因为信托兼具财产管理和财产转移的双重功能，且信托财产的类型不局限于货币资金，还可以是股权、不动产等其他财产形态，可满足客户多样化的财富管理需求。

从世界范围来看，商业银行、私人银行、投资银行是高端财富管理市场的主流金融机构，以美国北方信托、纽银梅隆信托银行为代表的信托机构也在其中占据一席之地。从国内来看，经过近十年在资管市场上的打拼，部分信托公司在高净客户、渠道、人才团队及品牌等方面都积累了一定的资源优势，具备了向高端财富管理机构升级的基础。

财富管理强调以客户为中心，从客户需求出发，为客户提供定制化、个性化的财富规划和资产配置方案。我国信托公司要在财富管理市场站稳脚跟，还需要致力于提供高端、专业、精品服务，构建以资产配置为核心的客户营销管理体系、产品体系、财富顾问体系、研发体系，满足客户全生命周期的财富管理需求。具体来说，在客户营销管理体系构建中，要对客户拓展渠道、客户分层分级进行精细化管理；在产品体系构建中，要依托内外部资源构建能有效满足客户资产配置需求的产品平台，拓展产品和策略丰富度；在财富顾问体系构建中，要打造专业服务团队，为客户提供量身定制的资产配置方案；在研发体系构建中，要重点开展大类资产研究、策略研究、产品评价研究等。此外，依托信托制度的优势以及信托业务的灵活性，信托公司还可为客户提供包括账户管理、财产安全保障、财富传承、公益慈善等在内的综合财富管理服务，全方位满足客户的需求。财富管理业务积累所形成的客户资金沉淀对于信托公司具有重要的战略意义。信托公司应努力构建相比于银行、证券、第三方财富管理机构的特色化优势，打造强有力的财富管理品牌。

美国经济学家罗伯特·默顿和兹维·博迪曾提出，对不同经济体、不同时期金融机构的分析框架应立足于功能视角，而不是机构视角。对于信托公司个体而言，以上功能定位的选择，既可以“弱水三千只取一瓢”，也可以实施综合性的拓展。无论未来金融体系如何变迁，信托业的转型都需要立足于核心功能，积极变革以响应时代召唤、肩负时代使命。